上周，D Prime 发布了《2026 年中期宏观经济展望：青山可望路虽远》，指出当前我们已经悄然迈入了新一轮康波周期，人类文明依然充满希望，我们有理由对未来保持乐观，但是短期扰动不可避免，尤其是美伊冲突引发的通胀与加息预期，可能对资产价格带来利空。 

在所有这些资产中，黄金，自然有着最高的人气。那么，黄金在这样的宏观经济背景下，又会如何演绎呢？ 

今天，D Prime 就来专门聊一聊黄金。 

一、2026 上半年金价走势复盘 

2026 上半年，黄金没能延续上涨趋势，在触碰 5600 美元的高点后，金价便一路下跌，现如今已经在测试 4000 美元的支撑位，金价已经低于今年开年时候的价格。 

美伊冲突是贯穿整个行情的主线。 

1 月份，在地缘风险发酵、美联储独立性风险升温等多重因素的共同作用下，金价上行。到 1 月底，特朗普提名沃什出任美联储主席，由于沃什的利率导向整体偏鹰，市场预期后续货币政策收紧概率加大，黄金价格随即出现回落。2 月末，美伊冲突正式爆发，市场担忧通胀会因此大幅抬升进而倒逼美联储加快加息步伐，这一预期持续压制贵金属价格，再叠加部分海外央行趁着金价高位抛售黄金的抛压，贵金属价格被进一步打压。 

3 月份，美伊冲突不断，黄金延续下跌走势，进入 4 月后，地缘局势逐步趋于缓和，原油价格回落带动市场风险偏好持续改善，黄金价格稍有反弹。到了 4 月下旬，美伊谈判又陷入僵持，霍尔木兹海峡仍维持封锁，原油价格再度冲高，这一阶段黄金和油价呈现出明显的此消彼长态势。再叠加 4 月美联储议息会议释放的整体偏鹰的态度，市场对后续降息的预期持续低迷，对贵金属市场形成了新一轮压制。 

5 月，金价整体处于震荡走势。月初美伊谈判传出向好推进的信号，原油价格回落带动贵金属价格出现反弹。5 月上旬秘鲁出台能源危机相关禁令，带动白银、铜等金属品种共振上行，给贵金属盘面带来了新的提振，但价格冲高后很快就再度回落。这段时间美伊谈判始终在波折中推进，贵金属市场缺乏足够的买盘支撑，始终没能走出趋势性行情。 

进入 6 月，美国非农就业数据好于预期，贵金属价格再度下跌。美国 5 月新增非农就业人数大幅超出市场预期，再加上世界杯带来的赛事效应进一步强化了市场对美国经济韧性的判断，导致美联储加息预期持续升温。6 月中旬美伊达成和平协议框架，驱动超跌的贵金属迎来一波反弹，随后召开的美联储议息会议虽然宣布按兵不动，但新任主席沃什释放了旗帜鲜明的鹰派信号，强势美元再度对贵金属形成压制。 

二、等等，黄金不是抗通胀、避险资产吗？ 

看完以上的复盘，有经验的交易者，应该能感觉到那种违和感。 

沃什言论偏鹰，油价高企引发通胀，由于害怕通胀，所以金价下跌…… 

美伊冲突也牵动着黄金投资者们的心，和平曙光一现，金价就反弹，然而只要双方开始动手，金价又要下跌…… 

等等，黄金不是抗通胀的资产吗？为什么通胀预期一高，金价就要跌？ 

黄金不是避险资产吗？不是越打越贵吗？ 

是的，都没错，黄金依然是抗通胀、抗风险资产，但是，它并非唯一的抗通胀、抗风险资产。美元一直是黄金的对手盘，当美元更强的时候，通胀越高、世界越乱，反而美元更受欢迎，这对黄金来说反而是利空，因为钱都跑到竞争对手那儿去了。或许，这可以解释为什么今年以来，黄金、加密货币的走势，跟风险资产（股票）同步，一点都没有避险资产该有的样子。

美联储加息预期会导致资金回流美元，吃掉黄金的流动性。但即使美伊局势缓和，通胀受到控制，美联储甚至重回降息周期，黄金价格也不太可能猛涨。 

一般来说，降息周期刚启动的时候，黄金会最先吃到流动性红利，但是随着风险资产回暖，也会对贵金属的资金形成分流效应。随着经济基本面的复苏，股市、大宗商品这类风险资产的表现会逐步向好，原本流入贵金属的避险资金就可能回流权益市场，这也会给贵金属价格带来一定的压制。 

总而言之，这一轮黄金的回调，本质上就是金价涨太高，使得投资者们开始觉得黄金的“性价比”不高。当美元变强时，持有美元的收益率更高，而黄金并非生息资产，人们宁可把钱换成美元，放在银行里吃利息，也不愿意持有金块。 

此前黄金价格的上涨也归功于央行的购金需求，虽说中国、波兰等国的央行还在持续增持黄金，但俄罗斯的黄金供应增量会给整个市场带来不小的压力。根据俄罗斯资源部部长本月的公开表态，2025 年俄罗斯的黄金产量将达到 500 吨，不仅远高于市场此前预期的 350 吨，还会直接超过中国，成为全球第一大黄金生产国。整体来看，当前黄金价格走势更多还是受宏观层面美元升值的逻辑主导，加上高金价抑制需求、俄罗斯黄金增产等，金价缺乏上涨动能也就不足为奇了。 

三、下半年金价支撑：美元走弱和央行购金需求 

不过下半年开始，一些因素可能有所转向。 

首先是美元可能在下半年走弱，源于美伊冲突有可能缓解甚至停止。为了中期选举，特朗普正在积极促进和谈，现在美元指数过强，盛极而衰是自然规律。此外，央行购金需求并未减少，对金价基本面形成了支撑。 

强势美元的背后，其实是不为人知的脆弱，当下市场对美元信用的顾虑持续升温，核心原因就是美国债务规模、财政赤字的过度扩张。从历史上看，金价和美国债务总规模呈现明显的正相关，人们越是担心美债危机，对黄金的避险需求就越强。 

当前美国的债务规模已经处于历史高位，根据美国国会预算办公室（CBO）2026 年 2 月发布的测算数据，到 2035 年，美国国债规模占 GDP 的比例将从当前的 99.4% 攀升至 120.2%。2025 年 5 月 16 日，国际评级机构穆迪正式将美国长期主权信用评级从最高级 Aaa 下调至 Aa1，这一动作本身也直接反映了市场对美国财政可持续性的担忧。 

现在美国的有息国债总规模已经突破 39 万亿美元的历史峰值，CBO 也给出预测，未来十年美国每年的债务净利息支出都会超过 1 万亿美元，这么庞大的债务存量，会倒逼美联储在货币政策上不得不偏向“为财政服务”的导向，后续维持低利率的必要性会越来越高。只要美国的债务扩张路径得不到根本性的扭转，作为美元信用对冲标的的黄金，价格就会有上行空间。 

此外，全球央行的购金需求也在保持。 

对不少新兴市场国家来说，增持黄金本质上是对冲美元信用风险的有效手段，近些年全球央行的购金规模始终处于高位，后续的增持意愿还在持续走高。早在 2022 年第三季度，全球央行单季度购金量就攀升到 456.9 吨的历史峰值，之后整体购金规模就一直维持在较高水平，2025 年全年总购金量约为 850 吨，2026 年第一季度购金量仍达 243.7 吨，延续了高位运行的态势。其中，波兰、乌兹别克斯坦、哈萨克斯坦、中国的黄金增持量分别为 31.43 吨、25.19 吨、12.55 吨和 7.15 吨，不过也有部分国家出现了减持动作，土耳其和俄罗斯分别抛售了 79.45 吨和 21.77 吨黄金。 

根据世界黄金协会发布的《2025 全球央行黄金储备调查》数据，95% 的受访央行判断未来 12 个月全球央行的黄金增持趋势会延续。 

不少投资者担心土耳其、俄罗斯的黄金抛售行为会冲击金价，实际上这两个国家的减持都是自身特殊情况导致的，对全球黄金市场的整体影响非常有限。土耳其第一季度减持的 79 吨黄金主要集中在 3 月份，属于短期流动性操作引发的储备波动，后续的两周时间里，土耳其已经重新累计增持了 36.4 吨黄金，而俄罗斯这次减持黄金主要是因为能源收入下滑带来了财政压力，属于配合财政部资产变现的配套操作，目的是平抑卢布汇率和市场流动性的潜在波动，不具备长期持续性。 

中国的黄金储备增持进程还在稳步推进，2026 年 3 到 4 月金价出现阶段性调整的时候，中国的增持速度明显加快。2026 年 1~4 月，中国的月度黄金增持量分别为 1.24 吨、0.93 吨、4.98 吨和 8.09 吨。截至 2026 年 4 月，中国已经连续 18 个月增持黄金。 

四、如何看待黄金后续走势？  

当前，黄金处于逆风，强势美元以及强劲的股市，都在吸收黄金的流动性，从这一点来看，AI 似乎也是金价利空因素之一。美国国内私人投资已经成为拉动 GDP 增长的最核心引擎，科技巨头的资本开支（CAPEX）对经济增长形成了实打实的支撑，哪怕美国政府不推出太多额外的财政刺激，也能维持经济的稳健运行，这就大大缓和了市场此前对美国财政可持续性的担忧，直接对黄金的中期配置逻辑形成了负面冲击。 

除此之外，黄金的金融属性本来就会受到加息预期的明显压制，而加息预期的根源又是强劲的经济基本面和韧性十足的通胀水平，AI 领域的资本开支对经济的持续支撑，也直接让美联储的降息空间被大幅收窄。 

但另一方面，黄金长期向上的基本面并没有发生变化，作为经典的避险资产，全球央行正在不断地购买黄金以对冲美债危机的风险。而且随着美伊冲突的缓和，“强美元”的叙事也在减弱，这又是利好金价的。 

在这种“上有阻力，下有托底”的逻辑里，金价在下半年看不到太强的单边趋势，大概率依然维持震荡。 

 

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